熱血流成河

「ＴＤＲ仍舊是一個好商品」，爾必達破產重整後，台灣證券交易所董事長薛琦面對媒體的採訪，曾脫口而出講了這樣一句話。然而，在現實的台股環境裡，ＴＤＲ（海外存託憑證）或許是大多數股民，尤其是散戶，心中難以抹滅的傷痛。

馬英九總統第一任上台之後，證交所大力推動國際化，並鼓勵海外企業來台發行ＴＤＲ或上市。為此，薛琦屢次親赴海外進行招商或參訪，一度，海外企業來台第一上市及發行ＴＤＲ的年度數量，竟然還超過本地企業上市的ＩＰＯ規模。就業績開發的角度思考，證交所過去幾年的作為或許是值得稱許的。

ＴＤＲ成有心人士的工具

只是，就像銀行不能只是一昧的衝刺放款，而不管放款的品質一樣。若以長期投資人的立場，最後就這些掛牌公司股價表現的「結果論」來看，證交所的作法似乎是「重量不重質」，因而給了有心人士可趁之機，讓ＴＤＲ成為部分大戶或公司派「欺負」散戶的「工具」。因為如此，近期ＴＤＲ指數領先台股指數破底也就不足為奇。

這麼多的ＴＤＲ公司經過時間的洗禮之後，股價無法守穩在承銷價之上，如果把這一切全部都歸咎於歐債、總體經濟、產業，甚至是證所稅等經濟或非經濟因素，老實講，似乎也說不過去。換句話說，主管機關在把關方面，譬如說承銷價的制定等等，應該還有很大的改善空間。

流動性風險逐步浮現

若就盤面進一步觀察，除了少數指標性的ＴＤＲ，ＴＤＲ幾乎已經成為雞蛋水餃股的新樂園，包括美德醫、聖馬丁、泰金寶、歐聖、新焦點、新傳媒、Z-OBEE、僑威控、中泰山、滬安、真明麗、晨訊科、大成糖、陽光能、精熙等十五家ＴＤＲ公司，股價全低於五元。

ＴＤＲ價格大幅滑落固然是令人詬病的地方，但更令人擔憂的是，許多ＴＤＲ的成交量竟然只有百來張，甚至是幾十張，陷入流動性風險，成為台股的「冷凍櫃」。

歐聖事件只是冰山一角

其實，ＴＤＲ族群也並非完全「一無事處」，包括康師傅、超級、旺旺等·或多或少還是造福台灣投資人。而這些ＴＤＲ公司共同的特色，則是產業易懂，公司競爭力不俗。換句話說，具備上述特色的公司，才值得長線投資人留意。換個角度來看，主管機關若為投資人設想，應設法優先引進海外優質大企業來台發行ＴＤＲ，而不是一些投資人聽都沒聽過的小公司。

ＴＤＲ之外，F系列的海外第一上市公司其實也存在類似問題。以四月二十五日剛掛牌的Ｆ─龍燈為例，該公司憑藉著營運高成長性訴求，在承銷價的訂定方面獲得較有利的條件；但是，掛牌之後不到一個月的時間，公司所公告的第一季稅後純益七三七四萬元，卻是較去年同期大幅衰退三四·三四％，造成股價連番重挫，跌破承銷價。

深入分析，在龍燈營運階層已知第一季營運表現不佳的狀況下，仍堅持訂出不盡符合營運現況的承銷價，這當中應有值得商榷之處。

Ｆ系列問題也不少

顯而易見，資訊不對稱恐怕是ＴＤＲ及Ｆ系列訂價方面最大的問題。以Ｆ─貿聯為例，從公司所提供的財報歷史資料來看，多數投資人在公司掛牌之前可能會認為這家獲利連續三年增長，且掛牌前一年每股純益（ＥＰＳ）高達七·○三元的公司是家好公司。因為如此，能夠用八倍左右的本益比投資這家公司，實在是筆不錯的投資交易。

但是，真實的狀況是，貿聯在上市的當年，稅後純益竟出現腰斬的狀況，導致二○一一年每股純益急速下降至二·三二元。就事後諸葛的角度來看，當初以五六元認購貿聯的投資人，對於前後年度獲利數字落差如此之大，恐怕是點滴在心頭。

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