外資大屠殺 壽險股5百億市值蒸發

外資券商拚命倒貨 17號公報衝擊層面廣

數據顯示，外資賣最多的是新光金，賣超張數近95萬張，但跌幅最深的卻是國泰金，5月單月跌幅達9.2%，近半年跌幅更達18.7%，較富邦金的16.2%更為深重。

一位以投資金融股見長的機構法人坦言，壽險公司過去銷售太多長天期保單，但是他們投資的很多是中短天期的公債或是公司債，長天期的債券有些都賣掉了，現在找不到收益更好的標的，保單和投資標的年限不相匹配，又有再投資風險，就算要調結構，也需要一段時間，因此儘管壽險股紛紛跌破淨值，但他目前仍不考慮進場接低，並將部位轉往消費金融見長的銀行股，期待手續費收入能提供較佳的防禦及收益。

外資們為什麼如此憂慮？首先，5家外資券商的最新報告，都不約而同地指向本土壽險在17號公報（IFRS 17）上路後的衝擊，歷史悠久、保戶眾多、傳統保單為主的壽險公司，由於資產負債表過於仰賴基於利差的儲蓄產品，受到新準則的衝擊更大，增資壓力也最重。

根據花旗環球證券的推估，老壽險公司約有2成到4成的保單契約，其保證利率（guaranteed yield）大於4%，以此來推估國壽、富壽、台灣人壽傳統保單的潛在價值和利差損，再以剩餘年限平均為10年來折算每年損失，則國壽的資金缺口可能高達1670億元，富邦壽880億元，台灣人壽為230億元。

其中又以成立57年的國泰人壽，有4成的保單保證利率大於4%，結構調整與增資壓力最大，因此除了摩根士丹利（Morgan Stanley）仍將目標價訂在48元，摩根大通（JP Morgan）、美銀美林（Bank of America Merrill Lynch）、瑞士信貸（CS）都已將目標價下調至40.2元，花旗環球更將目標價殺到39元—儘管值此同時，國泰金的淨值已從去年的36.87元回升到44元；但自花旗報告發出至今，國泰金股價仍在破底之下。

配發股息較往年縮水 連累金控股價跟著跳水

即使是最樂觀的摩根士丹利，雖然肯定國泰金承諾強力改善非1次性殖利率，新契約保單增長和未實現收益也顯著增加，但對國泰金的長期投資價值，仍保守以對。

摩根士丹利指出，富邦人壽雖然早期保單占比較少，但傳統保單占比也將近8成，加上台美利差擴大使得避險成本居高不下，對沖成本從2017年的133個基點上升至2018年的156個基點，加上海外去年第4季富邦人壽的未實現虧損一度超過1000億元，儘管今年第1季已回沖，但仍須觀察今年度產品銷售與投資收益的成長力道。

另一個沒寫在報告中的因素，則是壽險型金控無力再配發高股息。去年初美債殖利率大幅反彈，債券價值大貶，絕大多數壽險公司的2、3類資本都處於未實現虧損的狀態，再加上9號公報（IFRS 9）要求重分類，大幅增加第1類金融資產規模，可以用來處分的第2、3類資產減少，讓壽險股處分利益空間大幅縮水，更是讓最重視配息政策的外資決定走為上策的關鍵。

高利保單占比過高 台灣被列為極高風險國家

雪上加霜的是，5月22日，穆迪投資人服務（Moody's Investors Service）也針對全球壽險業接軌17號公報的影響出具評估報告，該文檢視21個主要保險市場的保證利率商品占比、平均保證利率、宣告利率調降能力及負債與資產存續期間差，來檢視該市場在接軌17號公報時可能面臨的增資風險。

而保險覆蓋率全世界第一的台灣，就因為保證利率商品超過80%（過高）、平均保證利率落在4~5%（過高）、降低宣告利率的能力低、資產負債存續期間差達5~8年（過高）4大因素，被穆迪列入前4大壽險業極高風險國家，並預期台灣壽險業將面臨股東權益下降的風險。

穆迪指出，荷蘭雖然保證利率也高，但由於當地的會計準則早已納入以市價評估負債的觀念，因此衝擊相對較小。

台灣目前尚未明定正式接軌17號公報的時程，但主管機關已要求保險公司透過債務發行和降低股息配發來增強資本，值得肯定，而台灣也和韓國的壽險業者一樣，努力改銷售較低保證率的商品降低其產品組合風險。

不過穆迪也指出，由於17號公報要求保險公司須當期全數提列利差損的保單，而不能再像過去一樣和獲利抵銷後才認列，這將使得業務線上的交叉補貼更加透明；但保險公司可能因此改變經營決策，很難再銷售對保戶較優惠的保單，如高利保單、終身險等，然而此舉不會改變經濟地位，所以並不會影響其信用評等。

8大行庫進場護盤 投資人是否低接還得深思

外資用腳投票，金管會主委顧立雄在5月22日卻仍氣定神閒地表示：「我不認同穆迪看法。」他指出，資本適足率（RBC）才是衡量保險公司健全的主要指標，目前台灣壽險業資產品質都符合法定要求，在正式接軌前還有時間調整，因此不認為台灣壽險業有高風險。

不過顧立雄嘴巴上說不，手卻沒閒著。今年以來金管會已連下數道金牌，5月更找來22家業者再次訓話，準備5管齊下整頓壽險業。

目前國泰金、富邦金、新光金、開發金股價也暫時回穩，但外資拋售壽險股的賣單並未歇手，而是8大行庫進場護盤。中壽今年3月要辦4.5億股的現金增資，原訂現增價為25元，準備要募到112.5億元，結果市況不佳，5月底下修現增價至20.6元。由此可知，現在適合進場接低嗎？壽險股是否還是小股民的存股標的？若是跟著外資思考，建議投資人短期之內勿妄加摸底。