經歷三度轉型成功，公司終於苦盡甘來迎接豐收

台股從6922點底部上漲，一路攻到7500點以上，目前雖然未突破今年初的8170高點，但隨著五日均量回升到900億以上，人氣歸隊有助於指數繼續發動攻勢。相對於大盤未過前高，部分個股已經領先突圍，保健食品大廠葡萄王(1707)也是其中之一，股價不但創18年新高，技術面均線也呈現漂亮的多頭排列，儼然成為台股、甚至生技股的信心指標。

攤開葡萄王歷年財報，可發現公司從2001年開始營收、獲利呈現逐年增長的狀態，其中營收年復合成長率達14％，淨利更以每年將近50％的高速成長。即使在2008年金融海嘯時期，公司獲利也僅有個位數下滑，從2009年開始更是大幅跳升，全年EPS由1～2元一下子跳升到3元，毛利率也達到80％以上的驚人水準。這家成立逾40年的老牌生技廠，業績竟能有突破性的發展，相當值得深入探討。

兩度轉型打下生技硬底子

1969年成立時，葡萄王原先以生產學名藥為主，當時因專利藥到期的市場規模不大，學名藥產業受到較少關注，不如現在的神隆(1789)大鳴大放，故公司進入第一次轉型：生產食品飲料。當時台灣機能性飲料市場蔚為潮流，葡萄王推出的「康貝特」一炮而紅，藉由廣告宣傳在台灣打響知名度。然而機能飲料大多以進口原料合成為主，進入門檻並不高，馬上就面臨對手殺價競爭、市占流失的問題，這讓創辦人曾水照先生深刻體會到：唯有研發自有關鍵技術，才能擺脫紅海市場競爭的命運。

公司在1991年跨入第二次轉型，不但奠定了朝向保健食品發展的深厚基礎，也為20年後的業績大成長埋下了伏筆。在這一年，葡萄王投入大筆經費成立生物工程中心，投入菇菌類發酵生產，並從食品工業發展研究所挖角專業人員補強研發能力，目前中心研發人員已擴充到46位，每年研發費用占營收比重維持在3％以上，甚至比一些科技大廠還高。從1996年推出「靈芝王」上市以來，葡萄王陸續推出20多種產品，公司營運重心已完全朝向保健食品發展，2002年順勢更名為「葡萄王生技」，到今年上半年為止，保健食品占營收的比重已超過90％。

葡萄王目前原料發酵槽的產能可達275噸，已具備競爭者進入障礙的產能規模，不但在乳酸菌、菇菌等原料發酵都站穩台灣最大供應商的角色，也是台灣第一個運用液態發酵技術來大量生產菇菌類的廠商。尤其乳酸菌在原料生產、O EM代工也有所斬獲，客戶超過20家，其中不乏知名藥廠和直銷商等，從公司成立初期製造學名藥起家，現在變成關鍵原料的提供者，在上游原料和中游製造都累積雄厚實力。雖然代工占營收比重僅5％，但和客戶的合作關係更有助於持續改良技術，以及切入更新的領域，仍是不可或缺的一環。

發展通路 獲利三級跳

在企業經營的微笑曲線中，葡萄王雖然在技術、製造的能力無庸置疑，但剩下的右端因數－通路、品牌，卻甚少耕耘，這也是公司第三次轉型的關鍵。1993年，曾水照決心強化產品行銷，成立以傳銷通路為主的子公司葡眾，並從當時台灣知名直銷商挖角6位高階顧問，為葡眾的經營策略、獎金模式等打下雛形，自此將原料到通路的一條龍模式完整建構。

雖然成立時間較晚，但根據最新統計，葡眾在2011年已成為全台灣第四大直銷業者，會員人數突破8萬人，也是前十大業者中唯一的本土企業(其他如安麗、賀寶芙等皆為外商)。更難得的是，在全球百大直銷業者中，葡眾僅靠台灣市場就能衝上第83名，也是唯一上榜的台灣業者。不同於其他直銷商以賺取業績獎金為主，葡眾經銷商幾乎都是會購買自家產品的消費者，因此對葡眾品牌的產品有著極高的忠誠度。

一般人都認為葡眾的角色僅是葡萄王旗下的傳銷通路，其實不然。在一般藥妝店、大賣場能買到的產品，如「樟芝王」、「益菌王」等，都屬於葡萄王生技的產品，走的是優質平價路線，這是一般消費者較能接受的價位；而葡眾銷售的「樟芝益」、「康貝兒乳酸菌」等產品，則走的是高階產品路線，因此藉由會員傳銷較能有效銷售。此外，葡萄王生技以成分單純的單方產品(如樟芝王)為主，不同於葡眾的複方產品(如樟芝益共含有五種菇菌)，成功區隔產品定位，使集團業績呈現平行式的成長。

隨著國內保健食品市場逐步拓展，葡萄王近年來業績直綫上升，其中葡眾也成為主要獲利來源，占葡萄王淨利比重已超過七成。2011年5月台灣爆發塑化劑事件，許多食品、生技廠商因產品檢驗期間不能上架，業績大幅衰退；但葡萄王的原料是自行發酵，並經嚴格控管，無來源疑慮，並以符合cGMP藥廠規格來製造，加上葡眾並非實體通路銷售，幾乎不受影響，因此去年營收、淨利仍創下歷史新高。今年在葡眾持續成長貢獻下，預估葡萄王營收應可維持兩位數的成長力道，加上公司每年皆配發穩定的現金股利，是一檔進可攻、退可守的投資標的，市場關注力也會愈來愈高。

【完整內容請見《萬寶週刊》981期】

（撰文／周傑夫）