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〈鉅亨主筆室〉對基金投資最重要的認知是什麼?

鉅亨網主筆 邱志昌  2012-06-15  07:10 

壹、 前言

這一波全球原物料價格與油價下跌後,造成股市的劇烈波動,以原物料與石油有關的股票或是股票型基金,股價下跌、基金的淨值大為減損,投資者損失不貲。基金投資是一種委任關係,投資者將資金委託給基金經理人全權運用、操作,基金經理人將所有委託給它的資金集合起來,統一運用,針對股國內外股票、債券、或是一些其它有價證券,做出一個報酬率最大化的投資組合;而投入資金,委託操作的投資者,希望能因為基金投資的規模效益,享受到利潤穩定、而風險低的投資報酬。其實基金就是一個理想的效率前緣的理想的具體化,如圖一。

(圖一:效率前緣圖) 
(圖一:效率前緣圖,引用自無名小站網頁)

貳、認清基金投資的本質

不少投資人在投資股票上,因為已經體會到風險程度將會很大,因此大多是用自己的閒置資金,也就是完全可以放任其投資年限,與帳面損益的做法;因此,當股市表現不佳或是股價大跌時,一般都會有心理準備,不會造成生活上經濟的拮据與困擾;但對於基金投資的觀念卻不同,我們發現,投資人對於這一種規模化的投資委託,有一些不是很恰當的觀念,這一些觀念到最後卻引發很大的風險,甚至是一種無法挽回的風險;更麻煩的是,通常投資基金的投資人大多屬於理財的觀念,也就是說他們會將這筆資金投入基金的投資,多是已經做了未來回收時的用途規劃,會計算到期時可能的收益,更重要的是大多數基金投資,都有其生涯用途,如為五年後的子女出國念書準備、或是為自己十幾年後的退休金準備等等,如果基金的淨值表現是呈縣長期欠佳的狀況,會嚴重影響到他們的生涯規劃。

例如之前我們發現在2008年,美國次級房貸(Sub Crime Mortgaged Crisis)所引發金融風暴下,國內投資連動債受重傷的投資人,他們會買連動債的主要原因,大多是為退休生活規劃之用。從這一些投資行為動機的比對,我們反而發現,股票的風險高,但投資者已知這種投資,最大的風險可能最後會是肉包子打狗、有去無回,賠了反而沒事;但基金投資卻不是這樣,因為他在投資之前,就認為這是投資組合、風險會因為組合的引導而下降、主觀上在投資前就已認定這一定是比自給投資股票風險還要低的穩健投資,但是最後卻發現萬一一旦賠了,就不能退休,或不能讓子女出國念書,情況反而比較嚴重。因此,我們深深覺得,基金投資人對於基金投資一點多不能馬馬虎虎、而深信一些不是很正確的觀念。

這一些似是而非的觀念,我們發現有:一、基金的投資風險比股票小?其實真正結果是未必,為什麼?因為當股票下跌時,股票型基金的績效也會一齊降低,如果你買的股票型基金,它的投資內容是以店頭市場、或是台灣上櫃公司的股票為主的投資組合,或是「積極成長型」的基金,在股票的投資報酬特性上會有高β的小型股效應(Small-Size Effect)。也就是說,當股票漲的時候,基金的淨值水漲船高,績效多會超過大盤,有超額報酬(abnormal Returns);但是,當股價下跌時,這一類的基金的績效帳面損失,也會超過大盤,績效也可能會摔得鼻青臉腫;而所引發的損失,可能比你買台積電或是台塑這一類的藍籌股票還要慘。

二、基金的投資最基本的觀念是:你買了一個投資組合(Investment Portfolio),從財務理論來講,投資組合的β,即報酬率的波動,是線性的(linear);就是說,你買的這一個投資組合的β是由投資組合中的每一檔股票或有價證券的波動率β乘以個股的投資比重的總合,以公式來表達則為:βp =β1 *w1 +β2 *w2 +β3 *w3 +………, Rp為這一個投資組合,或這個基金的投資組合報酬率,βi ,i=1、2、3、4     ,是投資組合中(基金中)每一個有價證券的波動率,Wi 是投資在這一個有價證券的金額除以這一個基金的總額。

細心的基金經理人在平時必需注意到投資組合的內容,也就是每一檔有價證券,它的正常發展;也就是這一些有價證券的上市櫃公司基本面的發展,如財務報報的公佈、現金股利的發放、與財務的異常訊息等。而有國內外重大的系統風險出現時,經理人必需有能力且準確的做出策略選擇,對基金的投資組合做出減碼、或該有的應變策略。

三、你知道你買的基金是誰在操盤?買基金,尤其是以定時定額長期投資的方式去買基金的投資人;在決定投入資金之前,一定要先瞭解負則操作的基金經理人;不是去打探他的背景,而是要先行瞭解他的操盤風格;我們發現,表現不好的股票型基金,它的投資組合的β值變動率很大,也就是這個基金經理人可能有短期績效表現的壓力,因此對於投資策略莫衷一是,一下子以最積極的策略當市場的前鋒、一下又回到穩健長期的策略成為市場的後衛;基金經理人是要靈活運用投資策略,但變動太頻繁,代表這位經理人在抓取主流類股上功力不佳、情緒不穩、EQ需要調理。

參、基金投資的成功關鍵仍與投資人本身的判斷有關

我們常碰到的疑問是,基金投資人認為基金的投資,是我已經把投資上選股、買賣的股票的責任交給基金經理人了,我就不必再傷腦筋了,只要用定期定額的方式投資,就能夠獲取長期投資利潤。基本上這個觀念是對的,但基金投資人自己也要負責的是「抉擇」,良禽擇優木而棲,要選擇:一、績效評比較優的基金,目前國內投信投顧公會的網站上,有基金績效評比;目前各國多數基金績效評比的共同標準,大多是用Sharp的CAPM模型做為超理論報酬計算的標準;也就是說以理論的報酬(應有的報酬)當標準,而以基金的實際報酬與理論報酬的差距最為優劣與否的判定,理論報酬是什麼?就是Rp =Rf +βp *(Rm - Rf ),比方說,今年大盤漲20%(Rm),而一年期公債殖利率為2%,我們投資股票是藍籌股,β =1,則你的基金應有的報酬應該是Rp =20%,如果這基金實際的報酬率是18%,則表現是輸大盤,如果是25%,則是優於大盤。

二、基金管理費用合理收費的基金:這裏所謂合理,絕對不是越低越好的意思,投資人在購買基金時常為了管理費或手續費與理財專員討價還價。但我們,根據學術文獻研究,基金績效與管理費的高低成正比;這一種觀點,之前我們在主筆室文中也講過,重賞之下會有勇夫,對管理費的支持其實就是對基金經理人的鼓勵,最後會落實在我們的投資報酬中;給對方鼓勵、最後就是對自己受益。因此,我們不鼓勵基金投資人買進那一些免手續費之類的基金,感覺那好像是坐上廉價航空公司的班機,除了給你坐位的基本服務外,上廁所要錢、可能連買衛生紙都要錢,坐到目的地時已經是人仰馬翻、累到不想下飛機了。

三、投資人自己要負起擇時的責任:即使是定時定額的基金投資,也要擇時,不要在市場多頭最熱絡的時才進場,儘量在市場最冷清的時候進場;而什麼樣子是市場冷清與熱絡,這就要你自行判斷了;市場多頭最熱絡的時進場,會發有一直投資、卻一直套牢、很久才能解套;在市場最冷清的時候進場,則會有較快的獲利,扣款兩三次之後就開始獲利了。其實這種投資邏輯與股票投資是完全一樣的,只是標的不同而已;我們認為,像現在這個時候可能是規劃定時定額買進股票型基金的時候了。

肆、基金經理人最重要的功力是什麼?

一個基金經理人的養成,除了在投資行動上的決斷力與執行力要強之外,在研究的功力上,我們認為:一、基本分析與技術分析一樣重要:基金投資與產壽險的資金性質不一樣,產壽險較趨向長期投資穩健收益,偏向依賴基本面,尤其是現金股利的未來流入;而基金的操作需注意景氣循環,最長的買賣循環是與一個景氣循環一致。

二、基金經理人最常用的投資策略是順向(Momentum Strategy),也就是買近當前獲利能力最好的、股價表現強勢的股票,這一種策略的優點是在眾多基金績效的競爭中會有領先的機會,但這種策略也最怕買在景氣最熱時,這時股價由最高點開始反轉,當你發現股價已經跌出一大段之後,才驀然回首,那高點正在燈火的欄跚處;就像是現在的原物料股價一樣,如圖二,鉅亨網的籌碼贏家軟體自行編製的「世界材料類指數」,仔細看,從2011年3月之後「世界材料類指數」就已高攀不上了,而當年7月之後周線長黑下來,再來情勢逆轉、戰況失利、多頭節節敗退。
 

(圖二:鉅亨網的籌碼贏家,「世界材料類指數」) 
(圖二:鉅亨網的籌碼贏家,「世界材料類指數」)

二、投資人在投資國外的境外基金時,對於國際產業的趨勢發展要特別注意、最好是要有研究:因為這一種趨勢(Momentum)如果是剛由高檔下來,我們不巧去投資它,那一跌下來真得有可能體無完膚,就如同最近有一些在演藝界的投資人,因為投資境外原物料基金,由年初至今已賠掉20%以上。

三、正確的判斷比研究權威重要:依照我們瞭解,賣給投資人的這一些金融機構機構,大多是以歷史績效的表現與商譽的權威,贏得國內投資人的芳心;其實在研究資料與準確定上,權威不代表厲害,即使平常很厲害,那你剛好買到這一次不厲害的,那也是有口難開、有苦難言了;就如最近國內上周末、日新聞,在數落某一些外資機構對這一波油價的看法一樣,大跌看成大漲;國內投資人可能對一些什麼新興國家的原物料基金或是一些概念型的基金很感興趣,但對這一些概念下的關鍵因素並沒有研究,也沒有請教產業專家,因此其投資判斷只是依據金融機構所給的產業趨勢判斷、Momentum對、就投了;因此,大多數虧損就是這樣產生的,買進了當下基本面最夯的概念型基金,但從此這個產業就不夯了。

四、不要只怪理財專員:大多數這種投資賠錢之後,多會慣到金融機構的銷售人員引導或誘導之上,我們認為這也不盡公平,因為基金銷售人員大多還是以客戶的利益為重。他們不會去故意引導投資人做賠本的投資,投資人自己也必需負責,在投資這一種境外或國內的概念型基金之前、最好是自己先對這一個概念所涉及的產業或關鍵因子好自為之、好好研究,不要在市場已經發光發熱時才要跟著擠進場,一定要在趨勢剛起步時,就有能力聞香下馬、展開行動。

伍、結論

我們認為,無論是國內或境外基金的投資,其實與股票投資的前置準備動作,基本動作上是一致的;投資人在面對這兩種投資時,會有一種較大的情境差異面對:股票的上市櫃公司,是接觸不到一般的投資人,除非我們常去參加這一些公司的法人業績說明會、或有朋友在那裡上班,投資行為較偏向被動式;但基金的行銷,是透過金融控股公司的財富管理事業群的理財專員、或銀行通路,全力行銷,較偏向主動式。

雖是如此,但投資者對於基金的投資,除了不必研究其投資個股或其它有價證券的基本面等等之外,對於其它的系統性的基本面,可能一點也多不能含糊,如匯率、利率、產業變遷、全球資金移動、歐洲主權債務危機等等,每一項議題都需要深入瞭解,才能步步為營、穩紮穩打,達到理財的目的。我們認為,只有自己的努力才能成就自己,天下沒有不勞而獲的事業,也不會有不研究就能賺大錢的投資。(鉅亨網主筆 邱志昌)

 


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