熱血流成河

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文／郭庭昱

根據《財訊》報導，運力排名全球第6大航商的長榮海運，除了擁有產業界的影響力，在台股歷史上，無論是股價漲幅、估值計算、或者是股東維權，都有一個特別的存在。目前卻僅有1倍的本益比，離奇的估值已攤在陽光下，唯一有機會改變的，是股東以行動來維護自身權益，要求長榮合理分配疫情3年天外飛來的「意外橫財」—這本就屬於股東應得的利潤。

長榮從2020年7月11元起漲，2021年7月飆到最高233元，1年漲幅高達20倍，再到2022年9月減資前的80元，跌幅高達65%，股價大漲大跌後，以減資後股本211億元計算的前3季EPS（每股稅後純益）為143.8元，假設全年賺150元，目前股價就差不多150元，本益比僅1倍，竟然沒有追價力道。

 

現金怎麼分配 公司說了算

《財訊》報導指出，長榮每股淨值達254元，股價淨值比0.6，第3季底的現金及約當現金高達3918億元，相當於每股現金達到185元。

長榮股價為何「便宜」至此？其一是對景氣悲觀預期；其二，帳上雖坐擁大量現金，但到底明年會分給股東？或是公司慢慢花掉？市場並不清楚。「股東權益放在公司，現金決策權在自己，分給員工大家感謝你，分給股東就什麼都沒了」，一位上市公司董事長私下透露真心話。

疫情暴發戶 小股東難分享

然而，《財訊》分析，「股東權益對於大、小股東的意義不同」，曾任上市公司董事、對公司治理有實戰經驗的資深投資人說，以長榮為例，近3年大賺5000多億元，減資收縮股本，大量現金留在公司，經營者可隨意處置，而小股東看得到吃不到，是造成股價低迷的最大原因；因此，經營者是否願意將這筆意外之財與股東分享，是股價表現的關鍵因素。台灣的公司治理，一向「只求防弊、不求興利」，對於股東權益的合理運用避而不談，讓公司保留極大的裁量權，才是真正傷害了股東權益。

長榮在疫情期間的高獲利本就是異常。若以疫情前10年、2010年至2019年的EPS，最高為2010年的4.94元（主因金融海嘯使2009年虧損3.22元）、最低為2016年的負1.88元，平均為0.24元，簡單還原減資後的平均EPS為0.6元；同期間每年現金股利發放率僅6.3%；同期每年平均每股現金股利為0.13元，還原減資後為0.325元。結論是，若以正常的長榮10年平均獲利來看，可說是小賺，至少不賠，但是現金股利配發率很低。

其次，根據《財訊》報導，就算長榮從2023年起被打回原形，未來10年不賺不賠。但是從2020年稅後賺243億元、2021年賺2390億元、2022年賺3165億元（以前3季EPS 143.8元、全年估計EPS 150元），3年大賺5798億元，可視為意外之財，應該和股東分享。

例如，以2020年、2021年的股息配發率分別為49%、39%，2022年若以EPS 150元估計，至少應該每股配50元現金，且承諾未來9年每年都配10元。畢竟在長榮股價高檔套牢者很多，又經過減資、股數只剩下4成。如前述，就算未來10年長榮都不賺不賠，今年配50元、未來9年每年配10元，未來10年也才每股配發150元現金，目前淨值254元，6年後還有104元，絕對足夠公司因應變局。

 

承諾未來股利 政策應透明

《財訊》報導指出，更何況，長榮保留龐大的股東權益，又只是小賺小賠，ROE（淨值報酬率）連一%都沒有，這種公司沒有投資價值。畢竟，淨值是指公司清算的變現價值，公司一直不作為也不清算，淨值就只是參考，就算是金山，也是看得到吃不到。

以10年的眼光，不賺不賠是不太可能的悲觀情境，如果像長榮所言，景氣低檔購買新船、既環保又有效率，比同業績效更好，未來一定等得到景氣回升，賺到優於產業的利潤。長榮此時若能將股利政策透明化，對股東是有力的定心丸。

《財訊》報導指出，資深會計師也認為，站在平衡股利政策的立場，就算資本公積不多，也可以將今年大量的盈餘保留，繳5%的保留盈餘稅，承諾股東未來10年都可拿到現金股利，才是負責的作法。

面對外界挑戰公司的股東權益，長榮回應：「本公司一向秉持公司治理，對於盈餘分配，皆是綜合考量營運狀況、未來規畫、資本支出與現金流量等因素，並保障股東權益回饋予股東。公司的相關決議也均會依照公司章程，由董事會擬定盈餘分配案，並提請股東會通過後再行分配。」…（本文出自《財訊》雙週刊673期）