2016/01/08 出處：財訊雙週刊 第 493 期
台灣股市在早年資訊透明度不高、法人占比還很低的時代，曾經被形容為一個「吃人的市場」，因為很多投資人是「用耳朵聽明牌」在買賣股票，完全視基本面為無物，因而經常會踩到地雷，甚至買到讓人血本無歸的壁紙。
景氣反轉應變差 慘遭淘汰
不過，近年來隨著網路的發達、資訊揭露愈來愈公開，且法人交易占比逐漸提高，以往由主力掌控、股價經常大起大落的台股，如今隨著基本面日受重視，不但股價波動幅度縮小，而且投資人踩到地雷的機會也降低許多。
根據本刊統計，從2001年迄今，在台灣證券交易所掛牌上市的公司，總共有181家股票下市，其中除了自動申請下市、因為企業合併而下市之外，許多公司是因經營不善、財務出現危機而被迫下市，這些在台股消失的股號，往往成為投資人心中永遠的痛。至於上櫃公司從櫃買中心成立以來，共有319家公司下櫃，扣除股票轉上市而下櫃、合併或參與轉換股份而下櫃、取消第二類股時轉列興櫃或公開發行，以及管理股票（上市股票下市後轉列）下櫃等個股之後，實際因有拒絕往來或退票紀錄而下櫃者共30檔。
若以○一年股票下市的16家公司來看，三富汽車、台灣工礦、楊鐵、彥武、桂宏、國豐、宏福建設、元富鋁業、啟阜工程、聯成食品及尚鋒實業，都是因經營不善、財務出現危機而被迫下市，家數占比近7成；隔年由於金控公司陸續獲准設立，金融業因合組金控而紛紛下市，使得當年度下市的家數達30家，不過，包括美式家具、尚德實業、三采建設、順大裕、立大農畜及名佳利等公司，都是因公司治理不佳而被迫下市。
分析這些經營不善、財務出現危機而下市的公司，基本上不出幾個原因：一、經營層因應產業景氣波動的能力太弱；二、經營層掏空公司、中飽私囊；三、業外投資失利，拖累母體事業；四、市場派介入炒作或公司派利用子公司護盤自家股票失利，衝擊到母體事業。
就以產業景氣波動而言，台灣的紡織業就是最佳的例子，紡織業曾是1960至1980年代創造外匯的重要產業，但在工資、土地成本大幅攀升，以及歷經石油危機、出口衰退的過程中，許多上市紡織股因市場競爭力下滑，營運出現危機；其中六○年代就創立的大明化纖、裕和纖維及裕成針織，就是在產業景氣的波動過程中，被迫退出競爭行列，股票也慘遭下市命運。
經營層掏空公司 引爆地雷
若從○一年迄今來看，股票被迫下市的紡織股，包括民興、新燕、華隆、嘉新畜產、寶祥實業、新藝纖維、東雲、中興紡織及嘉食化等。另外，在七○年由蘇天財集資設立的福益實業（早年生產棉紗、棉布、混紡紗、混紡布為主），則早在○四年就由紡織類股變更為建材營造類股，並在一二年將持股轉讓給高雄建商華友聯集團（一三年六月更名為華友聯開發公司）。
營建業也是景氣波動劇烈的產業，例如，九七年亞洲金融風暴發生後，國內營建業的景氣就開始走下坡，隔年許多營建集團陸續出現財務危機，接著九九年又發生九二一大地震，中部地區受創尤其嚴重，使得從中部地區起家的廣三集團、長億實業及三采建設紛紛不支倒地；其中廣三集團負責人曾正仁為了挽救集團營運頹勢，在九八年引爆掏空台中商銀及順大裕的巨額違約交割事件，最後甚至演出立法院前院長劉松籓（擔任台中商銀董事長期間涉及超貸案）及曾正仁，一位遠走美國、一位潛逃中國大陸的戲碼。
就在九八至○三年營建業景氣走下坡期間，包括北部的宏福建設，中部的順大裕、三采建設、長億實業，以及南部的長谷科技（由原長谷建設改名）宏總建設、尖美建設和寶成建設等公司的股票，都陸續被迫下市。
談到經營層掏空公司、中飽私囊，最轟動的例子包括2000年爆發弊案的前中興銀行董事長王玉雲，以及東帝士集團負責人陳由豪，還有在○七年弊案爆發後遠走美國的力霸集團負責人王又曾。
其中號稱南霸天的王玉雲在案發後潛逃出境，旗下的中興銀行在政府的金融重建基金（ＲＴＣ）公開標售下，以賠付584.86億元，由聯邦銀行得標；至於當時旗下有建台水泥及東雲兩家上市公司的陳由豪，則留下東帝士集團600多億元債務，由全體債權銀行埋單。
炒股、投資失利 重創營運
另外，王又曾旗下原本擁有中國力霸、嘉食化、中華商銀、友聯產險等上市公司，在弊案爆發後遠走美國，其中中華商銀後來在ＲＴＣ公開標售下，以賠付474.88億元，由香港匯豐銀行得標；友聯產險最後則由旺旺集團接手，改名為旺旺友聯產險。至於中國力霸及嘉食化的股票則和中華商銀一樣，在○七年4月及7月下市。
因為業外投資失利而拖累母體事業的例子，則以誠洲電子為著例。從台中太平地區起家的誠洲電子負責人廖繼誠，原本從事鞋類代工，後來跨足監視器製造而大賺一票，之後擴大轉投資面向，除了投資上市公司匯僑之外，又投資德記洋行、永興航空（後來更名為國華航空），並和全球知名的埃索（ＥＳＳＯ）聯手進軍國內油品市場，甚至跨足營建業，後來九二一大地震讓過度多角化投資的誠洲集團受到重創，財務危機頓時浮現，誠洲股票最後在○二年被迫下市。
至於市場派介入炒作或公司派護盤自家股票失利的例子則不勝枚舉。其中市場派介入炒作的例子，如受吳祚欽新巨群案波及的上市公司，包括台芳、普大、名佳利、亞瑟、新泰伸（上櫃）等公司，最後難逃下市（櫃）命運。
另外，台中精機、國產汽車、友力及大中鋼鐵等公司，都因公司派護盤自家股票失利，出現巨額虧損而拖累了母體事業，最後股票被迫下市。其中台中精機在歷經多年重整之後，已重回昔日榮光，算是少數起死回生的案例之一，但經歷慘痛教訓後，大股東已傾向股票不再重新掛牌。
其實，綜合上述諸多股票下市的原因，可歸結出最重要的理由，就是公司治理出了問題。因產業景氣波動時刻都在發生，但時機再壞，還是有很多公司屹立不搖，時機再好，還是有很多公司風雨飄搖；因此，公司治理好壞才是決定企業生存與否及能否脫穎而出的關鍵，例如同樣從事紡織業，聚陽和儒鴻的獲利能力就是高出同業一等；同樣從事半導體代工，台積電的獲利就是始終穩定成長，使得公司股價表現相對較優。
總之，當全球投資界都將公司治理視為一門顯學，而且機構法人也逐漸將公司治理視為重要的投資參考時，一般投資人也應跟上風潮，否則未來誤踩地雷的機率還是很高。
- 撰文 /
- 老謝
- 出處 /
- 今周刊200期
- 2004/5/10
過去十幾年來，台灣的投資人習慣十倍速的高獲利時代，例如，民國七十七、七十八年，股市創造了一二六八二行情，令投資人享受到四○元買進三商銀，然後抱幾年看到一一二○元天價，六五元買到國泰人壽的人，可以看到一九七五元的高股價，很多投機股更是創下令人想像不到的高價，例如台火漲到一四二○元，勤益漲到五二五元，華國飯店漲到一○七五元，寶祥漲到六五○元，七十年代的金融股與資產股是為股民開創空前財富的寵兒。到了八十年代，高科技股成了寵兒，華碩一度創下八九○元天價，廣達也曾一度漲抵八五○元，鴻海、華通、台達電、台積電、聯電等都是呼嘯八十年代的績優股。不過這樣的景象，似乎在今年台股大跌中逐漸幻滅。
今年來台股從一○三九三跌到五九○七，指數跌掉四四八六點，跌幅高達四三．一六％，除了不少金融股與傳統產業股淪為「水餃股」與「雞蛋股」外，昔日股價高不可攀的電子股也遭到空前重挫，整個電子股的大調整出現了如下幾個特徵。
電子族群只剩威盛守住三百元大關
一是從高本益比到低本益比：昔日當過股王的華碩，今年股價從四二六元跌至一四四元，廣達則從八五○元跌至九八元，這兩檔九○年代最具高成長象徵的績優股，高股價的幻滅，意味著主機板與筆記型電腦產業有淪為傳統產業之虞。
第二個特徵是從高股價到低股價：電子股連續增資配股，股本愈來愈大，股價也愈來愈低，例如 CD-R 族群訊碟從五一二元跌至一○○元，錸德從三三○元跌至八四．五元，中環從二一三元跌至四一．二元，精碟則從三五九元跌至一○九元，所有的高價電子股最後僅存威盛屹立在三○○元以上，漲過九九九元的禾伸堂如今慘跌至二五七元，一度漲到三二八元的華新科技則跌至七三元，今年一度漲抵五五○元的敦陽也跌至二二五元，宏碁旗下的最高價股國碁則從三九六元跌至一八○元。放眼全部電子股，僅剩威盛守住三○○元，二○○元以上的公司則只有禾伸堂、敦陽、智原、衛道科技四檔而已，上櫃不久的衛道科技則當選為店頭市場新股王。
三是電子股也出現「水餃股」與「雞蛋股」：今年跌破面額的電子股至少有麗正、誠洲、全友、佳錄、亞瑟、國豐、致福、力捷、美格、鴻友、藍天、台硝、智寶十三檔之多，OTC 則有系統、祥裕、訊康、皇旗、九德、華容、佳茂、華特、建榮及怡安等九檔，全部的上市與上櫃電子股已有二十二檔跌破面額，這些跌破面額的個股可能是第一輪被淘汰的族群。
台灣面臨內憂外患雙重考驗
民國七十九年代號「二三○八」的國勝電子因經營不善而下市，後來又有濟業因大股東財務發生危機，經營權輾轉易手，卻仍無力挽救頹勢，最終仍以下市收場，其後再有中強電子因海外子公司財報不實引爆經營危機，股票也下市。從國勝、濟業到中強，未來電子業可能加速淘汰命運，今年皇旗資訊首先引爆財務危機，集團面臨土崩瓦解的命運。其次是國豐集團，如今股價跌至一．二九元，未來命運不看好。
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- 撰文 /
- 老 謝
- 出處 /
- 今周刊92期
- 2005/6/26
在電腦代號上消失了的公司，有的是因為營運項目改變而改列，但大多數都因為經營不善，股票淪為全額交割之後，自動下市。今年台灣經濟再度面臨肅殺之氣，了解那些從電腦代號上消滅的公司，也許可以為我們迎戰未來的不景氣增強一些抵抗力。
邱永漢也吃過大明化纖的虧
筆者費了一整天的時間，不斷的向前追溯，一直從民國六○年代統計迄今，到目前為止，上市的公司已逼近五百家，但累積過去三十年來，因為人謀不臧，導致公司經營不善，最後公司倒閉或出現經營危機的總共有三十三家。這其中有幾個第一的紀錄，值得玩味。
例如，第一家下櫃的公司是正義食品；第一家下市的電子股是國勝電子；淪為全額交割或下市最多的類股是紡織股。目前紡織類股最後一家上市公司聚隆，電腦代號是「一四六六」，理論上說，應該有六十六家紡織公司上市，不過，實際上上市的紡織股現在只有五十一檔，原因是有十五家紡織公司下市了。紡織業之所以被視為夕陽產業，主要是因為台灣景氣受到全球景氣波動影響很大。
早期最風光的是化纖業，民國六十二年大明化纖上市，造成舉國轟動，申購大明股票的投資人在館前路的合庫前大排長龍，申購人群將新公園圍了三大圈，六十二年大明上市第一年，大明的股本二．二九億元，當年營收五．三九億元，稅後純益高達二．三億元，EPS 達十元以上，大明上市蜜月期飆升到七七．四元。也許是這個榮景來得太快，導致負責人心存僥倖，結果大明上市第二年，股價就由七六．六元跌至九．八元，邱永漢先生當時以歸國華僑身分，由蕭柏煌先生熱情接待參觀工廠，邱先生讚賞有加，結果恰好買到高價。從此，大明營運急速逆轉，到了六十五年，大明股票已跌至一．五八元。到了六十七年九月十九日，大明申請重整，從此苟延殘喘，所有投資大明的股東血本無歸。
景氣不佳，紡織業從上游化纖開始倒閉，進而波及加工絲、織布廠。六○年代，風光一時的「一四○五」大明化纖消失了。在化纖業最艱困的時候，六十六年十二月一日，華隆與國華、聯隆、鑫新、寶城等五家人纖廠合併。五家大廠合併產生了綜合效益，使華隆再生，而翁大銘也因為得到中央銀行當時持有七五○○萬股（一七．七％股權）的鼎力襄助，終於完成少康中興。目前電腦上消失的「一四○四」即為聯合耐隆，「一四○六」則是「國華化工」，而「一四○三」則可能是鑫新或寶城（待查）。
民國六○年代，蕭柏煌、蕭柏舟兄弟是紡織業的霸主，除了大明外，還有生產加工絲的裕和及針織布、成衣的裕成，最後都難敵景氣逆轉，而慘遭淘汰出局。裕和留下的是「一四一一」，裕成則是「一四一二」的代號。幾年前經過中壢｜桃園省道的時候，還可以看到裕和壯觀卻古老的廠房掛著「新光和纖租用」的招牌，不知現在拆下來了沒有？
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趨吉避凶九大準則大公開
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先探投資週刊 │ 2008-07-13 文．許美玉
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投資是為了賺錢，踩到地雷就好比掉入錢坑，滋味十分不好受，在經濟大環境日趨惡劣情況下，體質差的公司，將會難度此關，仕欽不是第一個當然也不會是最後一個。
地雷公司的前車之鑑
此時應該好好檢視手中持股，或者學會避開投資市場不穩定個股，避免被地雷股掃到颱風尾，根據過去地雷股的特徵，整理出九大趨吉避凶法則，如果持股符合條件的項目超過四個就要很小心，列為不適宜投資的標的。
台灣股市發展史，每次景氣轉差就會有地雷股，以電子股為例，自七六年第一檔股票光寶上市後，目前下市的有國勝電子、濟業、誠洲、中強電子、博達科技、碧悠、佳錄、突破、鴻運電、突破、耀文、大霸電子、青雲、合邦、銳普、永兆、東正元、雅新、衛道科技、洪氏英、訊碟、皇統、同開、宏達科(原皇旗)、陞技、陽慶、展茂等等，這些公司部分轉為全額交割股，繼續進行重整，有的是直接消失在台灣股市，但是不管怎樣，當初投資的投資人幾乎都是血本無歸。
這些公司出事原因不盡相同，但是經營不善是引發公司走入歷史，讓投資人損失慘重的源頭，而經營不善牽涉到老闆決策錯誤、產業景氣走下坡，後續才會引發其他一連串的惡意隱瞞、乾坤大挪移等作假帳的情事。
但是公司要出事，投資人一定是最後才知道，不會有人先告訴我們，只是常常會有一些捕風捉影的訊息，真假難辨，對於投資而言，這真是讓人困擾。
最難做出判斷的，當然是公司治理出問題，如果公司決策失當，還可以在媒體上得到資訊，可以做出一些個人的解讀與判斷，但是如果是公司治理出問題，通常會出現惡意隱瞞、作假帳、挪用款項炒股或者進入個人戶頭，而博達就是這個最難被察覺的例子之一。
連李焜耀都上博達的當
博達從八七年開始，利用海外子公司做假帳，以達到虛灌業績順利上市的目的，更以砷化鉀鎵磊晶片的前景吸引投資人介入。
而博達取信市場的除假營收之外，最大的問題則是出在現金及約當現金部份，從財務報表上看，博達帳上現金及約當現金竟高達六三億元，而些現金全部是以外幣方式持有，直到東窗事發後，大家才了解到，原來這筆錢根本不在台灣而是在海外，經再深入查核，這筆錢根本已經不存在，之所以會用外幣方式持有且列帳在海外，主要就是要防止查核。
不過博達的財務報表也有許多啟人疑竇的地方，包括應收帳款的金額攀升，關係人交易頻繁且比例偏高，而其應收帳款的收現天數也不斷升高，到出事前那幾個月，竟已高達三六○天以上。
當然更有趣的是，雖然財務報表呈現這樣的疑點，可是這些疑點也是假的，因為博達大部分營收是沒有真正出貨，所以連應收帳款的項目也是假的，所以遇到這樣的投資標的，確實會讓很多投資人受傷，連友達李焜耀都上當。
本文詳情及圖表請見《先探投資週刊》1473期
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在危機下市的企業中，有不少是屬於步入衰退期的產業。這種產業別的企業如果無法順利轉型、誤判情事，或找不到下一個利基商品，只有慢慢步上死亡一途。
根據政治大學財務管理系副教授吳啟銘的研究指出，檢視財務危機下市的企業會發現，他們在下市前幾個年度，就已經出現危險訊號。因此管理人必須隨時注意所處的產業環境，儘早應變，才能對付外在的險惡環境。
景氣循環股如同雲霄飛車般，可以順勢一飛沖天，但如果誤判情勢，也會一敗塗地。由於產業長期處於榮景，管理者開慣順風車，競相添購機器設備，「等到能源危機一爆發，立即衝擊產業生存，大明化纖也下台一鞠躬，」證券分析師郭海培說明企業沒有危機意識，以及未正視景氣循環的慘烈後果。
啟示 董監事持股低、質押高是經營警訊
隨著企業規模的擴大，經營者為獲取更多營運資金，會選擇上市上櫃以取得營運資金，但是這也將導致經營權與所有權分開。當股權過於分散，甚至管理者持有極少數股份卻掌控經營權時，很容易做出對企業無效率，或是增加個人財富、權力的徇私決策。
這時候應該有適當的監督機制，否則企業負責人的道德風險就會升高。例如，在發生財務危機而下市的公司中，總計董監事持股低於10％的，就有65家，占四成六。另外，在下市櫃公司中，質押率達六成以上的有29家，五成的有37家，質押過半的家數比例高達四成八之高。
有這種現象的公司很容易發生人謀不臧的事情。尤其在股市大幅震盪時，董監事質押股票很容易被銀行斷頭，進而影響企業營運而倒閉。
啟示 當管理者醉心金錢遊戲，容易導致財務危機
有不少下市公司其實所屬的產業前景無慮、公司技術與競爭基本面也十分良好，但為何也有不少這類型公司面臨下市命運呢？主要原因就在於管理者不務正業、醉心於金錢遊戲，導致公司發生財務危機而下市。
最典型的案例就是東隆五金。台大財務金融系教授李存修說，「東隆五金本身沒問題，產業前景也不錯，都是大股東行為不檢所造成。」
「類似范氏兄弟淘空資產的案例不勝枚舉，大量出現在2000年前後期，」元大投顧協理鄭宗祺分析，這一波的下市公司幾乎都有護盤行為，只要股市低迷不振，就很容易發生淘空資產事件。
啟示 市場派介入，經營者與狼共舞，公司再績優都會被玩垮
不少績優公司老闆原先專注本業，卻被市場派看上眼，未料老闆經不起誘惑也加入炒股行列，導致企業面臨危機。
其實過去20年來已有不少企業因為市場派聯手公司派炒作股票，而黯然下市的。這個屢見不鮮的通病實在是企業經理人最應該修的課程之一。
以製造螺絲螺帽生產器的同光為例，他堪稱是台灣第一家登報聘請專業總經理的上市公司，經營穩健，1990年時，股價還曾高達400元。但由於業績好，被市場派鎖定為炒作標的。
證券分析師郭海培說，「誰知道同光老闆嚐過甜頭後竟興起貪婪之心，也跟著市場派一起炒，等到股價無限下跌，護不了盤時，績優公司也在一夕間被玩垮了。」
啟示 業績表現不佳，靠粉飾帳面，創造獲利假象
另外，還有本業營運不善的公司，管理者會靠美化帳面，以維持外在高成長的假象。一旦謊言被戳破時，也是危機出現的時刻，嚴重者就是下市下櫃。
政大副教授吳啟銘指出，動機不良的管理者可以操控會計、財務數字來虛飾財報，藉以維持股價，拿股票換鈔票。
他進一步指出，管理者是否粉飾財報，可以從「營運現金流量與稅後淨利」的落差看出一些端倪。如果落差擴大，代表有人為操控，例如塞貨、從事假交易、關係人交易等。
啟示 存心不良製作假財報，欺瞞世人、掏空資產
還有管理者存心不良，一開始就決定造假欺騙。正義食品就是台灣資本市場史上最嚴重的一次上櫃「詐欺」案。
負責人及經理人在1994年申請掛牌前就預謀以假財報來矇騙社會大眾，不僅在公開說明書內登載不實財務，虛列高達12.15億元的現金存單，還假造有價值7億餘元的存貨。當捏造行為被揭發後，造成社會一片譁然，最後於1997年下櫃。
做假帳雖然是管理者慣用的手法之一，但並不是每一家都可以從財報數據看出端倪，「博達就是做假帳高手，做到根本看不出來，」一位不具名的會計師說。
不只電子業，營建業做假帳淘空資產的案例也不在少數。
啟示 過度運用財務槓桿大幅舉債，小心周轉不靈
過度運用財務槓桿，大幅舉債，也是常見的企業下市原因 一。舉債是公司資金的來源之一，但債務利息為每年支出的固定成本，只要景氣轉壞，很容易導致資金周轉不靈，無力回天。
因此，承平時期，高財務槓桿可以攻城掠地，但碰到經濟衰退、信用緊縮，也會要人命。
檢視152家下市公司當中，其實負債比率大都偏高，而且呈現逐年攀升走勢。下市前一年的負債比高達百分百以上的有62家，簡直就是破產公司，其中以紡織業的展群新科技最不可思議，負債比高達12.48倍。
啟示 業外投資失利，可能危及本業
過多的業外投資失利，也是企業常見的失敗原因。管理者從事轉投資的目的，不外乎多角化經營與分散風險，但隔行如隔山，轉投資風險高，常常危及本業的生存。
德信投信總經理儲祥生分析，「很多企業主錢一多，心就變大了，也忘了我是誰？」最典型的案例就是太電，前董事長孫道存為人海派，交友廣闊，朋友介紹就投資，總計投資案高達數十項，等到金融風暴一來，連老資格的太電也躲不過下市噩耗。「投資失利就像無底洞，企業很容易被拖垮，」吳啟銘分析。
啟示 任意擴充本業，常走上產能過剩或關廠之途
在這152家下市企業中，也不乏大規模擴充本業而導致下市的案例。擴充本業雖然可以快速收到經濟規模的效果，但若對產業預判錯誤，失去市場靈敏度，過度擴張也可能導致產能過剩、產品滯銷等問題，嚴重者導致公司消滅。大穎、峰安、美式家具都是大規模擴充的例子。
郭海培指出，經營企業不是在賭博，任何擴充計畫或轉投資都要經過審慎評估，否則會招來全盤皆輸的命運。
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2006/12/13 正義食品上櫃造假案, 創司法史上首例 華票、會計師遭判連帶賠償
正義食品八十五年上櫃前之公開說明書虛胖，造假有十二億元訂存單 及七億元存貨負責人皆被判刑。投資人保護中心提起獨立民事訴訟求 償，台北地方法院本月初判決正風聯合會計師事務所會計師朱立容、 藍憲南，必須與正義負責人張登旺、張天曜、張富盛等人，及提供假 造訂存單的中華票券金融公司負連帶賠償責任；自八十九年八月起算 連本帶利、合計應賠償總額九千六百三十二萬元。 投保中心副總吳復興指出，「連帶賠償責任」是法律名詞，如果原告 向其他被告追索不到錢，則可向其中一方要求全部賠償；也就是說， 即使正義食品公司負責人張登旺等人早已脫產逃跑，投資人還可以向 兩名簽證會計師及華票公司追討這筆鉅款。 此案共有三三四被害投資人求償六九八二萬元，加上法官判決自八十 九年八月至清償日止之年息五％，計算到今年八月為止，則被告必須 拿出九六三二萬元來賠償給投資人。 不過，因為法官並沒有判決會計師事務所也要賠償，所以華票公司「 跑得了和尚、跑不了廟」，可能成為最後的賠償者。 <摘錄工商A4版>
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