〈鉅亨主筆室〉Fed為何對QE裹足不前了呢？

鉅亨網主筆 邱志昌　　2012-06-25  07:15

從這些情勢發展，我們主觀認定，Fed現在應該是對美國經濟的發展感到穩定，而且自我感覺良好；但更重要的是，我們應該要繼續想下去的是，Fed它是不是不僅早已經防範通貨膨脹，還是可能會再對通膨落井下石，也就是配合沙烏地阿拉伯的油價增產政策，繼續打壓油價。

參、市場上那一隻看不見的手、形勢比人強

何以見得呢？因為我們發現：一、自美國從伊拉克撤軍之後，中東國家尤其是領導國家-沙烏地阿拉伯，對美國的外交與經濟政策的配合度有提升的態勢。沙國近幾個月以來不斷在國際原油市場中放話，做空油價；甚至於近期北海布侖特原油已由高檔跌128美元/桶跌至90美元/桶以下，沙烏地阿拉伯仍然不放過；還續提增產降價。

二、對沙烏地阿拉伯而言，這是一個很不可思議的做法；讓我們開個玩笑，是不是沙國官員被油味燻昏了頭，或是沙國皇室需要一些一流的國際金融專家？要不然，怎麼會對自己的利益反其道而行？能不成油價漲太多，真的賺太多了，窮得只剩下錢？

 
(圖二：近月北海布侖特原油曲線圖，自鉅亨網首頁「期貨」點入)

三、我們的正經判斷是，中東諸國在茉莉花革命的歷練中，沙國王室仍能在風中屹立不搖、不受民主浪潮的衝擊影響，這代表沙烏地阿拉伯與全球推動民主化最有力的國家－美國，已經有很深的政治與經濟或軍事的利益聯結；舉個實例，在此次G20會議後，沙烏地阿拉伯國與中國大陸一樣，對由美國所主導的國際貨幣基金會(IMF)為挽救歐洲主權債務危機的增資需求，二話不說、馬上掏錢出來。沙烏地阿拉伯不必像中國大陸一樣，需要美國總統歐巴馬提點，或是德國總理梅克爾開口。

四、眾所周知，油價下跌對沙烏地阿拉伯與OPEC是不利的，但我們主觀認為，使油價下來可能也是美國的利益所在，美國真正的利益應該是長期的經濟與金融穩定發展、及油價的合理化。

五、之前，美國都已經能夠要求在對其貿易獲取龐大利益的國家－中國大陸，其幣值人民幣匯率必需不斷升值，以符合美國企業的利益；當然，也同樣可以要求沙烏地阿拉伯及其它產油國，帶頭降低油價；這一種邏輯與演變過程都會是一樣的，對美國來講這可能已經是一種未來長期性的經濟戰略了。當然，對油價國家而言，在歐洲主權債務危機已影響實體經濟的發展，市場那看不見的手(Invisible Hands)-就是供需法則，在供給大於需求之下，形勢比人強，油價大跌也是產油國無可奈何的事。

肆、以失業率抵換通貨膨脹

我們認為，伯南克不可能沒有掌握到Fed會議之前的這一些總體經濟數據，如果真要挑剔的話，只能說他沒想到道瓊工業指數會以如是重跌式回應。但，全球金融機構要注意的是，我們在仔細地衡量Fed的這一些政策思想、與美國失業率等經濟數據與歐洲主權債務危機發展等等後，已經發現：有意無意、或是我們有偏見，Fed已經走入菲利普曲線(Phillip s Curve,1958,A.W.Phillips)的理論模式發展的情境中。

什麼是菲利普曲線？在現在大學的經濟學教科書中都有。就是紐西蘭的統計學家A.W.Phillips在1958年時，根據英國1867-1957年的總體經濟數據，推導出的一條通貨膨脹率(即消費者物價指數，CPI)與失業率(代表經濟成長)關係的曲線圖，如圖三；菲利普曲線告訴我們，在正常情形下，菲利普斯曲線是負斜率的直線或曲線，也就是「經濟成長」與「通貨膨脹」是逆向關係。也就是說，在貨幣政策的運用上，我們可以犧牲經濟成長-即失業率的增加，來換取通貨膨脹降溫；或是以通貨膨脹的升溫，來換取經濟成長-即失業率降低。我們將它用美國市場實例做說明，上周美股的大跌，就是因為經濟成長有陰霾，是圖上的X軸U(失業率)向右移動；橫軸X軸數據往右邊移動的結果，換來的是縱軸Y軸P、即物價數據的下降，通貨膨脹將繼續降溫，也就是油價有持續下跌的風險。

 
(圖三：菲利普曲線，引用自網路MBA智庫百科)

伍、結論：QE3是特效藥Fed想一石兩鳥

我們會懷疑，美國的經濟學家不是大多主張以刺激成長為主嗎？為什麼會在此時，油價已經大跌一大段之後，再對它落井下石呢？難道是之前管不住它，現在它自投羅網，想狠狠修理它一把不成？

如果這樣推演是確實的話，我們會再深入擔心金價發展，如圖四。因為在暫時無風險－希臘危機已暫時解除、西班牙危機未興之前，金價已失去風險性資產的避險價值；如果再加上通貨膨脹進一步舒緩－油價下跌，黃金的另一個價值、保值效果或許可能會進一步減損；如果這兩層價值都降低，則金價的走勢可能會是趨跌的；我們無意驚嚇黃金投資人，但對於情勢的可能發展，還是必需要以井底之蛙、有限的知識來提醒。
 

 
(圖四：黃金現貨價格，單位：美元/盎司，自鉅亨網首頁「黃金」點入)

貨幣政策的運用，最好的情況是在控制通貨膨脹之下進行，能夠對經濟快速成長發揮正面效益。因此，即使美國政府本身也有債務上限比率必需調整的問題，但在民主政治下，人民的薪資所得可能比控制通貨膨脹要重要。預估，如果這一種情勢如果延續到今年10月，如果失業數據持續難看，是對會對於美國現任總統歐巴馬的連任選舉相當不利。我們認為，伯南克不可能不會做類似本文所提的菲利普曲線的推演，他應該會比我們更清楚這種態勢發展，當然也會將今年11月美國總統大選放在心上。那為什麼還要「明知故犯」？

我們認為這是因為，伯南克與Fed的成員都認為QE3是貨幣政策的特效藥，不是感冒藥，沒感冒喝口咳嗽糖漿，也行。水能載舟，但也能覆舟；QE多次使用不當的後果，輕則造成停滯性通貨膨脹(Stag-Inflation)，經濟不再會因為貨幣政策而成長、但物價卻持續攀升；重則不幸陷入長期流動性陷阱(Liquidity Trap)中，QE再怎麼做都沒用了。

因此，QE是必需在「萬事俱備」之下，擔綱負起吹東風的角色與任務；而所謂「萬事俱備」就是在通貨膨脹無虞之後，就像我們打高爾夫球一樣，在全場鴉雀無聲(無通膨)、屏息以待(歐洲危機漸息)時，奮力一擊、一桿進洞，全場歡聲雷動。因此，Fed寧可將此一特效藥留到今年下半年之後，再去動用它，或將有一石兩鳥之效，對經濟的催化成長力道更大；也可以協助現任總統歐巴馬穩定軍心、爭取連任。