繼瑞士信貸和摩根大通相繼喊買力積電(6770),摩根士丹利(大摩)12日報告也正式將力積電納入追蹤,但有別於前兩家外資看好晶圓代工漲價,大摩認為,明年消費型電子需求將出現明顯下滑,直接衝擊力積電的議價能力進而導致毛利率萎縮,因此首次評等僅給「劣於大盤」評級,目標價為58元。

 

大摩首先指出,力積電營運和記憶體、邏輯半導體的需求高度相關,市場視為成長利多,在其看來,卻是導致力積電獲利大幅波動主因。目前記憶體的營運貢獻約45%,利基型邏輯半導體約30%,後者又有22%來自DDI,9%是CIS,這些都是報價起伏較大的商品型產品,既能大幅推動獲利,也可能讓獲利快速萎縮。

 

大摩舉例,力積電在此波上升循環,毛利率預估達40%,但前一波的下修循環中,力積電曾在2019年創下僅8%的毛利率,波動程度遠高於同業,是「Beta」(波動)非常高的股票。

 

相較於其他外資認為,力積電和台積電(2330)、聯電(2303)一樣,都享有代工漲價的利基,大摩認為,力積電更像是景氣循環股,而不具有結構性的成長支撐。該券商尤其不看好明年的消費性電子需求,包括手機、NB都預期較今年下滑,產業供需將因此快速展開再平衡,導致力積電再度失去強勁的議價能力。

 

此外,大摩表示,力積電因應需求積極擴產,將影響2023-2031年每年平均的資本支出較2018-2022年的水準高出2.8倍,同期折舊也會增加3.4倍,衝擊未來十年的投資回報率。這還不包含擴產初期,需要時間優化良率達到損益平衡,若力積電進一步增資,還可能稀釋獲利成果。

 

評價來看,大摩也認為,目前力積電的股淨比達3.6倍,相對於DRAM或晶圓同業都高太多,若以2025年股東權益報酬率將回落19%,合理股淨比應為2-3倍。

 

大摩目前預估力積電2021-2023年每股純益(EPS)為4.2元、5.4元、4.6元,2.9倍股淨比推算的目標價58元。大摩也是開台積電降評第一槍的外資,但看好上游晶圓漲價,日前進一步上修環球晶(6488)及合晶(6182)的目標價。

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