熱血流成河

榮化昨（22）日宣布，董事會通過與全球第三大私募基金KKR簽署股份轉換協議，KKR將以現金478億元（約15.6億美元）、溢價約17.28%，收購榮化所有在外流通股份，預計今年第4季完成，屆時榮化將私有化下市。

這是國內塑化業歷來金額最大的跨國併購案，也是國際大型私募基金首次收購台灣塑化業者。KKR曾於2011年有意收購被動元件龍頭國巨全數股權，當時預計收購總金額達467.8億元，但該案最終破局；時隔七年，KKR捲土重來，但標的從電子業轉為塑化業，且收購榮化金額更甚於當年，震驚市場。

榮化表示，KKR將以現金支付榮化普通股股東每股56元、內含約2.9元現金股利（不含息則每股收購價格53.1元）的轉換對價，預計總交易金額約478億元。

這項併購案將待榮化9月10日召開臨時股東會討論，相關程序完成後，預計今年12月底完成交割。

榮化上周五收盤價為47.75元、下跌0.4元，成交量僅892張。榮化財務長魏正誠表示，此次KKR收購價較榮化上周五收盤價溢價約17.28%。相較於前30日、90日與180日的平均收盤價格，分別溢價19.2%、23%及24.3%，在併購案中算是不錯的條件，主要是榮化的經營理與危機處理能力獲得對方肯定。

KKR由旗下亞洲第三資金（Asia Found III）提出這項股份轉換提案。

這項提案將遵循股權轉換條件以及依法核準，預計於今年第4季完成。在股份轉換提案通過後，榮化將下市，成為私有化公司。

榮化總經理劉文龍指出，未來榮化的人事包括管理階層都不會改變，由KKR提供資金、管理經驗與國際資源，帶領榮化現有營運團隊全球布局。

未來以榮化為主體進行國際併購，併購的公司仍以化工事業為主，其中高附加價值的醫療材料將是首選。

榮化董事長洪再興表示，這項股份轉換提案提供股東重大立即的價值，也為公司挹注更多資金與經營管理的資源，要帶領榮化向下一個階段邁進，KKR絕對是理想的合作夥伴。

KKR大中華區總裁楊文鈞指出，榮化是台灣在國際市場具有代表性的企業之一，雙方合作能確保榮化在研發和其他成長方案上獲得足夠的投資，來維持技術優勢、產能和產品區隔化，以深化公司的領先地位。

榮化成立於1965年，以開發熱可塑彈性體和高性能塑膠等特殊化學產品為主要業務，產品主要用於基礎建設、醫療照護、家用、車用、紡織品、電子產品等領域。

榮化2014年7月曾因高雄氣爆事件，營運陷入低潮，當年大虧近一個股本。近期則走出低迷，今年首季每股純益1.1元，上半年營收244.91億元，年增9.8%。

國際私募基金超級大咖KKR再次敲門台灣市場，昨（22）日宣布收購榮化，溢價幅度超過17%。在KKR眼中，台股上萬點超過一年，仍有許多非大型權值股的中型公司，潛力可期但價值嚴重低估，榮化案是KKR重返台灣市場的第一案，也將只是開始

KKR大中華區總裁楊文鈞則是KKR重新發掘台灣企業璞玉的關鍵人物。楊文鈞2017年初跳槽KKR擔任大中華區總裁暨合夥人，在此之前他是台灣歷史最悠久、規模最大的創投--開發金控與中華開發的總經理，從歷任星展、高盛投資部門到轉戰本土金融業，楊文鈞累積了國際與台灣本地市場的豐富經驗與專業，搭配KKR對國際市場的廣泛布局與深度產業研究及連結網路，使KKR此番重返台灣市場，尋找的不是最夯的獨角獸，而是價值被低估，但具國際競爭力的潛力股，透過KKR的慧眼與資源挹注魚躍為龍。

以收購榮化案為例，收購價約當榮化稅前、息前淨值的7倍左右，但榮化本身有幾樣產品在國際市場居領先地位，具有「隱形冠軍」的價值。熟悉創投與私募基金的金融圈人士分析，台股上萬點主要靠大型權值股帶動，許多中小型股其實仍然股價偏低，市場並未給予符合其企業價值的合理評價，榮化的案例若是放在美國或中國大陸，估計收購價格至少會比榮化高出三、五成以上，台灣的許多優質公司或者具有國際市場競爭利基的中小企業、中型上市公司，從國際投資機構或者是大陸或者跨國公司的角度來看，還是很便宜。

金管會公開表示，台股基本面良好，上市櫃公司營運與展望穩定，行政院副院長施俊吉曾直言台股萬點是起點，台灣股民在官員喊話下從半信半疑到勇往直前，台股居萬點之上已超過一年，KKR在市場現正充滿對台股可能從「高檔」下滑、拉回修正的疑慮之際，宣布收購榮化，正凸顯台灣市場在其眼中的潛力與真正價值。

黃日燦認為，一直以來，私募基金對台灣企業相當感興趣，但是台灣的法律、政府的態度，讓私募基金認為有時間的限制，蹉跎下去時間成本太高，所以不願意來，而總統蔡英文上任後有釋放很多善意，並鼓勵國外私募基金來台灣，因為和以前不同了，所以他們就來試試看。

他指出，前幾年中國大陸有五倍、十倍的標的，那時候是萬馬奔騰，非常好的光景，但這是可遇不可求的。而台灣企業基本面良好，股價偏低，一倍、兩倍的投資報酬率是有的，且台灣企業公司治理、財報都很透明，踩到地雷的很少，所以私募基金會拿20%的資金來投資台灣案件。

至於台灣企業被併購的價格是否太低，黃日燦表示，台灣企業太便宜這是沒辦法的，因為過去我們沒有好好經營，有案件沒辦法成交，就覺得自己沒出路，有人要來買了卻又惜售，結果沒有成交自己也沒有再長進。他感嘆說，十年前台灣的企業和別人比是不得了的，十年後卻輸給人家了，這要怪自己沒有進步。

石化業內人士表示，私募基金願意花大錢收購榮化，顯示榮化近幾年開發高值化產品有成，並交出優異表現，為中長期發展打下利基，獲得KKR高度肯定。不過，由此也點出榮化看淡國內投資環境，尋求其他擴展版圖途徑。

檢視台灣石化營運現況，首先是中油年產50萬公噸的五輕關廠後，本土再也沒有新的替代上游原料供應，造成包括榮化在內的下游提料廠必須進口相對高價料源，市場競爭力因而被削弱。

其次，行政院幾年前率先對高屏地區實施空汙總量管制，對業界而言，猶如緊箍咒，業者雖有意展開擴廠行動，卻因拿不到換取用量而作罷。至於像水資源缺乏、環評程序冗長等問題也一直困擾著林園、大社兩大石化工業區內各廠，相較科技業，得不到政府關愛的眼神，目前大型新投資案因此相繼卡，如中油和台橡合資上百億元的台耀石化投資案中止，以及同樣規模百億的曄揚石化迄今未見進展。

而目前業界並遭遇亟於迫切解決的大社石化工業區降編問題，依據高市先前通過的都市重劃決議，年產值逾900億元的該工業區降編期限今年將屆。

高市都發局先前表示，正展開前置規劃，將啟動工業區通盤檢討，目標不變，會由特種改為乙種，創全國首例；而榮化、中石化等11家廠商雖可繼續生產，但不能擴廠、改建，工廠將「自然淘汰」。

龔明鑫說，會待榮化遞件後，由投審會召開會議進行討論，投審會是採委員制，屆時也會請相關委員表述意見。

據了解，過去投審會在審查國際併購案時，主要考量點包括未來發展計畫，人員留用與安頓，是否涉及關鍵技術等。

龔明鑫表示，回購股份再下市，重新整頓後讓公司重新出發，是國際常用的公司重整工具；但因目前尚未收到榮化的申請案，沒有掌握任何資料，對收購案暫時不便評論。

媒體集團Private Equity International在今年5月發布的數據顯示，若依籌資金額排名，KKR是全球第三大私募股權業者，僅次於凱雷集團（Carlyle）與貝萊德（BlackRock）。KKR以槓桿收購聞名，知名的投資案包括在1988年以19億美元收購金頂電池（Duracell），為自身與金頂主管賺進豐厚獲利。

KKR官網的數據顯示，截至3月底KKR管理的資產規模高達1,760億美元；截至去年底KKR旗下私募股權基金投資組合公司賺進的年度營收超過1,650億美元，KKR全球員工總人數逼近69.5萬人，事業版圖涵蓋14個國家。

彭博資訊報導，這次KKR與合作夥伴收購榮化，是該集團在台灣的第二筆交易。KKR曾在2007年收購國巨的2.3億美元可轉換債，之後在2011年企圖收購這家電子零件製造商時，遭監管當局拒絕。

KKR大中華地區總裁楊文鈞認為有機會投資市值介於20億美元至50億美元的台灣中型公司；雖然中國占KKR亞洲地區投資組合的比重頗高，但現在仍有較大空間關注台灣的機會。